Le VC au Québec

Ce que j'en pense (for now) 🪙

Francois Lanthier Nadeau
29th mai 2026

En trois semaines, j'ai eu trois conversations qui m'ont forcé à regarder le capital de risque de plus près.

Première fois : quelqu'un m'ouvre une porte à travailler dans le capital de risque au Québec.

Sur papier, l'idée est cool. Comprendre le marché, les fonds, les angles morts, les bons acteurs, les mauvais incitatifs. Scouter des fondateurs incroyables. J'ai basically répondu :

Flatteur, mais non merci pour l'instant, y'a trop de gloire dans le niche podcasting.

Deuxième fois : quelqu'un me dit, comme si c'était évident, que je devrais monter mon propre fonds.

J'y ai déjà pensé, mais j'ai quand même ri un peu. Mon jeune moi de Snipcart aurait trouvé mon futur moi turbo hypocrite. Also, je suis nul avec l'argent et les chiffres.

Je viens de l'école bootstrapper. Éduqué par les Gaulois rationnels anti-hype. On vend à des clients. On finance avec du revenu. On garde le contrôle. On se méfie des histoires où chaque compagnie doit devenir un moonshot parce qu'un GP a besoin de son 100x.

Une partie de moi pense encore de même.

Troisième fois, Geneviève Tanguay me demande en studio :

C'est quoi, pour toi, un bon VC?

(Son pod sort bientôt, superbe convo)

Là, je me suis rendu compte que ma vieille réponse ne suffisait plus.

Avant SaaSpasse, j'aurais sorti quelque chose de simple. Un bon VC signe vite, comprend le space, respecte les founders, ouvre quelques portes... puis se tasse du chemin.

Sauf qu'après 180+ épisodes, le sujet s'est compliqué. J'ai parlé à plusieurs VC. Un échantillon :

Nectar m'a expliqué ce que ça veut dire mener une ronde.

Maxime m'a montré la logique d'un investisseur public qui pense en années, en régions, en maillage.

David m'a fait voir le VC comme une business de confiance entre deux mondes : des LPs qui te confient leur capital pendant dix ans, puis des founders que tu accompagnes quand il n'y a pas encore assez de data.

Catherine m'a ramené à l'ambition globale : bâtir au Québec des compagnies qui pensent hors de leur réseau dès le jour 1.

Étienne m'a raconté comment Telegraph a lancé un fonds de 40 M avec, au fond, une thèse patriotique : on lève trop peu, trop tard, pour trop de compagnies québécoises qui pourraient aller plus loin.

Serge m’a ramené sur terre vis-à-vis la maturité et l’échelle du marché VC au Québec.

Puis il y a les founders.

Ceux qui lèvent. Ceux qui n'y arrivent pas. Ceux qui devraient lever plus. Ceux qui devraient probablement rester loin de cette game-là.

À force de les entendre, mon cynisme anti-VC a changé de texture.

Il est moins identitaire. Plus informé. Plus intéressé par les incitatifs.

Parce que oui, la machine peut créer du bizarre : ARR trop optimiste, contracted ARR plus fragile qu'il en a l'air, buybacks de contrats qui gonflent la top line en cachant des coûts ailleurs. Quand tu valorises des compagnies selon la vitesse du revenu, les humains trouvent des manières créatives de montrer de la vitesse.

Mais le réflexe inverse est trop facile aussi…

Tout rejeter, c'est confortable. Comprendre, c'est plus fatigant.

J'ai récemment écrit sur les cinq vitesses de génération de valeur : consommer, commenter, critiquer, créer, commercialiser.

Je pense qu'il y en a une sixième que je comprends encore mal (merci à Cédric pour le cue).

Investir.

Alors cette semaine, je veux essayer de regarder le VC québécois sans costume de cheerleader, sans vieux réflexe de bootstrapper vexé.

Juste avec de meilleures questions.

La job derrière le chèque

Pendant longtemps, j'ai surtout vu le VC à travers le moment du chèque.

Quand t'es founder, tu vois surtout ce qui t'arriverait à toi : dilution, term sheet, valuation, board, runway, press release, nouveau logo sur ton deck.

Mais de l'autre côté de la table, il y a une autre compagnie qui essaie de fonctionner.

Un fonds, c'est un produit financier avec une thèse, une marque, un pipeline, des clients d'un genre spécial, des promesses à tenir pendant longtemps. Le GP (General Partner) émergent doit convaincre des LPs (Limited Partners) de lui confier de l'argent pour dix ans. Il doit leur vendre une lecture excitante du futur avant même de pouvoir vendre ses résultats.

Comme David Charbonneau m’expliquait dans son épisode, plusieurs VC se décrivent comme entrepreneurs. Ils vendent une commodité, le capital, mais toute leur job repose sur quelque chose de moins commodity que ça : la confiance.

Confiance des LPs qui embarquent dans leur thèse.

Confiance des founders qui les acceptent à leur table.

Confiance du réseau qui leur envoie les bons deals.

Confiance dans leur propre jugement quand la data est encore mince.

L'épisode avec Geneviève m'a aussi fait réaliser un morceau que j'avais sous-estimé : l'intelligence sociale derrière ce métier-là. Savoir qui appeler, quand entrer dans un deal, comment gagner assez de confiance pour qu'un founder te laisse rentrer dans sa ronde, comment fundraiser auprès des bons LPs sans avoir l'air de juste quêter du capital avec un beau deck. Ça demande un genre de radar relationnel que je n'avais pas vraiment associé au VC avant.

Nectar m'a donné un autre morceau : mener une ronde vient avec plus de poids que participer à une ronde. Mener, ça veut dire mettre son nom, son jugement, sa crédibilité et souvent son réseau derrière un deal. Ça veut dire convaincre d'autres investisseurs que le risque vaut la peine. Ça veut dire aider le founder à traverser une étape où le marché n'a pas encore tranché.

Et là, mon réflexe bootstrapper se calme un peu.

Pis j'ai beau aimer les compagnies qui se financent avec leurs clients, je comprends mieux maintenant pourquoi certains projets ont besoin d'un autre carburant. Deep tech. Hardware. AI infrastructure. Marchés où les cycles de vente sont longs. Produits qui demandent des années avant de devenir évidents. Ambitions qui coûtent cher avant de rapporter plus cher.

Le danger, évidemment, c'est que ce carburant change ta conduite.

Quand tu lèves du VC, tu prends de l'argent et tu entres dans une logique de portefeuille. Tu deviens un des paris qui doit peut-être compenser les dix autres qui ne marcheront pas. Tu gagnes de la vitesse, mais tu acceptes aussi une gravité différente.

C'est pour ça que je commence à trouver le métier plus intéressant que ma caricature initiale.

Un bon VC choisit plus que les bonnes compagnies. Il choisit le bon type de risque, au bon moment, avec les bonnes personnes autour de la table. Il doit savoir quand pousser l'ambition, et quand dire non.

Le drôle d'échafaudage

Plus je creuse le VC au Québec, plus je découvre un drôle d'échafaudage.

BDC. Investissement Québec. Teralys. CDPQ. Fonds de solidarité. Fondaction. Desjardins. Fonds de fonds. Programmes. LPs institutionnels. Capital privé, public, parapublic, travailleur, corporatif, familial, entrepreneurial.

Belle lasagne.

Mon vieux réflexe aurait été de rouler des yeux.

Ah. Donc le marché tient juste grâce à l'argent public. Cool cool cool.

Mais après plusieurs conversations, ma vision évolue un peu. Serge Beauchemin de AQC Capital en parlait sur le pod : le Québec joue sur un terrain très différent de la Californie, mettons. Là-bas, tu as des décennies d'exits, de repeat founders, de LPs habitués à la classe d'actif, de family offices, d'universités, d'employés devenus anges, de fonds qui se recyclent entre eux, de gagnants qui financent les prochains gagnants.

Une bonne vieille flywheel.

Ici, la flywheel existe, mais elle est moins grosse. Moins rapide. Moins privée. Moins habituée à croire très tôt à de grosses histoires.

Dans ce contexte-là, le capital public et institutionnel peut servir à faire partir le moteur. Un chèque d'ancrage peut donner de la crédibilité à un nouveau gestionnaire. Un fonds de fonds peut permettre à un GP émergent de lever un premier fonds. Une institution peut accepter un horizon plus long qu'un investisseur privé impatient. Un joueur public peut aider un marché à exister avant que le privé soit assez confiant pour suivre.

C'est là que la distinction suivante devient importante.

Capital catalytique : il attire d'autres capitaux, crée un track record, aide de nouveaux gestionnaires à devenir crédibles, donne aux founders plus d'options locales, puis réduit graduellement sa propre nécessité.

Capital de remplissage : il bouche un trou, maintient l'activité, finance des rondes ou des fonds, mais change peu les comportements privés autour. Le marché respire un peu mieux, mais la dépendance au public reste.

Puis il y a le mandat supplémentaire.

Quand un LP important est Investissement Québec, BDC, CDPQ, Fonds de solidarité, Fondaction, Teralys ou une autre institution du genre, le capital vient of course avec une attente de rendement financier. Mais il peut aussi venir avec des attentes de retombées locales : jobs ici, siège social ici, talents ici, propriété intellectuelle ici, revenus de taxation ici, champions québécois qui restent assez longtemps pour compter.

C’est pas une accusation. C'est juste… littéralement une partie de la mission de plusieurs de ces institutions.

Mais ça change les conversations autour de la table. Parfois pour le mieux, parce que ça force des gens à penser à l'écosystème, pas juste au prochain markup. Parfois pour le moins mieux, parce qu'on peut finir par optimiser pour de l'activité locale visible au lieu d'optimiser pour les meilleures chances de créer une très grosse compagnie.

Je simplifie, évidemment. En vrai, je suis pas encore assez éduqué pour catcher toutes les nuances.

Mais cette distinction m'aide plus que le vieux réflexe "public bad, privé good".

Matt Roberts raconte bien l'histoire MSBi / Inovia Capital comme exemple de capital qui peut devenir catalytique. Selon lui, une combinaison de capital universitaire, institutionnel et public a aidé à créer la crédibilité et le momentum nécessaires pour qu'Inovia Capital devienne un vrai pilier du VC canadien.

(Chris Arsenault, viens donc conter l'histoire sur le pod soon!)

Un chèque placé au bon moment, avec la bonne équipe, peut finir par créer plus que du financement.

Il peut créer un gestionnaire, qui monte un portefeuille, qui génère des exits.

Puis ces exits peuvent créer des anges, des LPs, des founders plus ambitieux, du capital recyclé, des talents qui restent ici plus longtemps.

C'est la version optimiste.

L'autre morceau que je commence à mieux comprendre, c'est le follow-on.

Encore une fois, Matt Roberts documente bien ce vieux problème : on peut avoir un marché seed relativement vivant, puis manquer de capital local capable d'aider les meilleures compagnies à graduer vers des rondes plus grosses.

Avoir du seed local, c'est une chose. Avoir assez de capital local pour suivre une compagnie quand elle arrive en Série B, C, puis qu'elle a besoin de gros chèques, d'un lead crédible et d'un réseau international, c'est une autre game.

Si les meilleurs deals sortent du Québec pour trouver ce capital-là, il y a des bons côtés : plus gros tours, meilleurs termes, meilleurs réseaux. Mais une partie de la preuve, du rendement et du momentum se construit ailleurs.

C'est là que la question du capital étranger devient weird.

Si une compagnie québécoise lève la majorité de son capital aux États-Unis ou en Europe, c'est peut-être excellent pour elle. Meilleurs termes. Plus gros chèque. Réseau plus international. Crédibilité. Ambition. Clients. Talent. Si le siège social reste ici, si l'équipe grandit ici, si les founders et early employees exit puis réinvestissent ici, le Québec gagne quand même beaucoup.

Mais le home run financier, lui, peut partir ailleurs.

Le rendement du fonds, la preuve de performance, le carry, la cagnotte qui aide à lever le prochain fonds : tout ça peut se recycler dans un autre écosystème. La compagnie peut faire grandir le Québec, pendant que le rendement du deal fait grandir la Californie ou l'Europe.

Je comprends donc très bien un founder qui veut le meilleur capital possible, aux meilleures conditions possibles. Et je comprends aussi pourquoi un écosystème local finit par vouloir que plus de ses gros gagnants financent directement ses propres fonds.

C'est le catch-22 : pour bâtir de meilleurs fonds locaux, il faut qu'ils participent à de gros gagnants. Mais pour qu'un founder choisisse un fonds local dans une ronde compétitive, ce fonds doit déjà avoir assez de capital, de réseau, de crédibilité et de bons termes.

Le founder a donc souvent raison d'aller chercher le meilleur capital ailleurs, même si cette décision peut ralentir un peu la flywheel privée ici.

La version plus cynique, c'est que trop d'argent public peut aussi rendre le marché paresseux. Les fonds apprennent à jouer une game politique et pitcher les institutions au lieu d'apprendre à convaincre du privé. Les rounds se font parce qu'il faut soutenir l'écosystème. Tout le monde n'a pas le même skin in the game; les incitatifs se mélangent : rendement, emplois, régions, storytelling politique, développement économique, fierté nationale.

Ça peut aussi arriver que quelques gatekeepers, avec des incitatifs pas toujours alignés avec ceux des founders, finissent par peser trop lourd dans la façon dont on finance l'innovation au Québec.

Le vrai mindf*ck = tout ça peut être vrai en même temps.

Donc ma question change.

Je me demande moins : est-ce que le public prend trop de place dans le VC québécois? Probablement.

Je me demande plutôt : quel capital public crée du marché, et quel capital public fait seulement tenir l'échafaudage en place?

Ordres de grandeur

Sources : Réseau Capital / CVCA, CVCA et NVCA / PitchBook. Les méthodologies et devises ne sont pas parfaitement comparables; l'objectif est l'ordre de grandeur, surtout le nombre de transactions.

Le morceau le plus propre à comparer ici, c'est le nombre de transactions. En 2025, le Québec a recensé 122 transactions en capital de risque. La Californie en a recensé 4 846.

Ça ne prouve pas qu'on manque d'ambition. Ça rappelle surtout qu'on compare un marché plus petit et plus jeune à une machine beaucoup plus dense, qui recycle des décennies d'exits. Dans un marché comme le nôtre, l'échafaudage public devient plus compréhensible. Le design de cet échafaudage devient aussi plus important.

Ce que je veux comprendre maintenant

À court terme, je suis pas convaincu qu'une nouvelle génération de fonds émergents entièrement privés soit réaliste. J'aimerais voir plus de privé, sure. Plus de founders qui réinvestissent après des exits. Plus de family offices qui comprennent vraiment le SaaS, l'AI, la tech (un exemple rencontré récemment : Machalani Ventures). Plus de LPs locaux capables de juger une thèse de fonds sans traiter le VC comme un billet de loterie chic.

Mais arracher l'échafaudage trop vite peut aussi juste laisser moins de monde avec les moyens de bâtir.

C'est exactement le genre de question où je veux arrêter d'avoir une opinion paresseuse.

Je veux comprendre cette machine assez bien pour mieux aider les founders qui me demandent avec qui parler, quel capital éviter, quel capital considérer, quels termes surveiller, quels VC méritent leur réputation.

Et je veux aussi pouvoir aider les bons investisseurs à mieux expliquer leur job, leurs contraintes et leur utilité dans mes discussions publiques et privées.

Le but final reste le même que d’habitude : plus de coups de circuit en tech au Québec.

Si je me trompe, s’il me manque un morceau, si vous avez vécu l'autre côté de la table, venez me challenger. Ou mieux, m’éduquer. Capsule vidéo courte bientôt, épisode de podcast plus tard quand il y aura de l'ouverture dans la roadmap. C'est précisément pour ça que j'écris ça!

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Cheers,

Frank 💜

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